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2014美股回眸:重估中概股价值

腾讯科技[微博]凌凤琪2014年12月09日09:26

[摘要]中概总市值在20亿美元之下的企业非常大的压力,他们缺乏主力大基金的支持。

2014美股回眸:重估中概股价值

凌凤琪/文

回顾2014年,美国经济一片欣欣向荣,平均GDP 成长甚至一度逼近4%,标普500指数再刷记录高位,最高至2079.80点,每月非农岗位新增23.9万个,这是15年来美国经济最好的表现这是15年来美国经济最好的表现。

就在这样高歌猛进的情势下,整个中概却明显分化,之前一度普遍不看好的BABA上市后不仅业绩亮丽,庞大的市值让投资中概的基金不得不做出选择,要么增加中概头寸,要么重新评估当前标的,并用脚投票;站在年末,我们可以用1个分水岭和4个标签“寡头,移动,垂直,盈利”来重新审视今天的中概和未来的道路。

一个分水岭:BABA 之前与之后

在2014年上半年,一直有不少阿里员工私下透露愿意出售原始股。毕竟,2013年末,微信对于阿里的压力极大,很多人觉得阿里上市是强弩之末,然而,9.19上市的阿里,不仅仅交出了131%的营收同比增长,毛利率更是高达74.5% 的成绩。

阿里凭借庞大的用户体量和媒体势能,无论进入哪个领域,都会导致其他渠道型玩家只涨GMV,毛利润持续下滑的局面。 BABA 进入,将行业的竞争的焦点从圈地速度,直接拉向了阿里的优势高地:“资金+流量”大战。这也就是为什么现在大家看GMV 增速很快,营收很快,却不再给予高估值的另一个原因。GMV 高增长不代表圈住了用户,未来可能持续失血。

互联网的核心逻辑是缩短价值链。过去,互联网颠覆其他线下渠道,现在,淘汰赛已经存在与互联网渠道之间。线上的渠道型业务,无边界扩张的结果,市值上会出现经典的2/8 分布,甚至1/9 分布。

用户需要选择,但是,行业格局的稳定状态却可能是体量差异巨大的双寡头。作为体量较小的选手,不仅仅增速并未超越老大,而且毛利率长远看会趋于下滑。而那些对于掌控下游货品力度很强,或者拥有自主品牌产品的企业,这一轮调整都没有收到太多影响。比如非标准化程度较高的服装业(唯品会 )和天花板较高的汽车行业(易车网)。

阿里巴巴的上市,将线上纯渠道型业务逼入了死局,阿里良好的毛利表现同时也施压给其他中概股。

重估中概的四大标签

1、寡头

BAT 三家均已经完成了大部分资产的上市,折合人民币,除了百度不足7000亿人民币,阿里和腾讯分别位16000亿 和10000亿。这三家通过不断的投资和并购,体系内不断的包容多元化的资产,去消化本身富余的流量和需求。这使得BAT 三家的投资部门和相关投资机构变得更有话语权,因为,成为BAT 旗下一份子,无论是提升估值水平,还是市场竞争力,都是远远好于完全独立上市。

无论是已退市的高德,加入腾讯阵营的JD,还是被阿里投资的优酷,甚至加入小米阵营的迅雷,生存境遇都要远远好于他们的竞争对手。中概股的三国演义的格局已经趋于稳定。

2、移动

移动互联网是及格线。2014年是30%,2015年是50%。 在一个双十一移动端成交量都超过50% 的年代,移动上的劣势会直接为公司前景蒙尘。最典型的是2012非常迅猛的奇虎,由于安卓生态趋于成熟,本来在安卓生态中如日中天的奇虎却在移动端市场上开始跛脚了。

目前,BAT、小米、华为以及联想,都不和奇虎做朋友,移动搜索领域前面有搜狗、UCweb,和份额最大的百度。 目前看移动搜索的变现之路已经走到尽头了,以最简单的市盈率角度看,一个在移动端被围剿的企业,目前处于低速转型期,是不是能够享受和移动端霸主腾讯一样的高市盈率?从最高120元以上到目前的63元,股价已经告诉了我们很多情况。

3、垂直

垂直一体化,可能是从携程开始的,58 等跟进了,互联网的轻资产模式似乎一去不复返。这看起来像是对核心产品生产销售全流程的掌控。这种模式优势劣势都非常明显:

1)优势:通吃产业链,利润总额会得到显著提高。这在行业早期的托拉斯企业和集权国家中比较多,比如早期的石油行业, 和现在的$京东(JD)$, $携程(CTRP)$ 。 这是试图将行业格局稳定下来的坚壁清野的玩法,所谓下游在手,利润我有。

2)劣势:面对变化,失去了本应该具有的柔性,一体化程度越高,流程越完善,则显得越僵硬。一旦核心要素出现颠覆性变化,也不容易找到外部资源替代(各个环节都有对手)公司容易挂。比如当年的SONY在音乐行业的垂直一体化,使得整个商业模式看起来无比强大,其实无比脆弱。因为高度依赖唱片利润,面对itunes 这一看似简单的销售模式变化,因为手心手背都是肉,在MP3 这个市场全面败退,walkman 也基本退出舞台。

垂直一体化,并无绝对的对错。正如当年 柯达在银盐领域建立的极高专利壁垒一样,赚到了很多公司难以企及的利润,对于股东和雇员是一家创新的好企业。但是,对于企业来说,可能就是注定属于一个时代和某一种玩法,一旦发生巨变,能够将自己的利润源头砍掉,自断筋脉,洗血重修,这是一个小概率事件。

一家企业的商业模式是否顺应这个大时代,这方面的审时度势可能是投资者的第一要务。而且,从轻资产到重资产,不仅仅对股价,融资能力,管理能力产生巨大挑战,在深度介入实体后,能否享有轻资产时代的高毛利和高可扩展性,都是一个值得商榷的事情。

今天的搜房,58, 携程,去哪儿,作为O2O 的翘楚,正在挑战美国投资者的耐心和信心。

4、盈利

增收不增利,常年保持少量亏损和浮盈,快速做大业务规模,这是亚马逊开辟的独步天下的玩法。今天,从讲故事角度上看,阿里巴巴要做的更好更合理,一个是亏损,一个是盈利超过60亿美金,亚马逊纵然有千般的优势,比较之下就显得非常苦非常不性感。

同时,由于美国经济一路向好,加息预期强烈,资金成本逐步升高,炒作资金逐步放弃小型股票,开始追逐确定性较强的蓝筹股。这时中概总市值在20亿美元之下的企业非常大的压力,他们缺乏主力大基金的支持。这时,凡是没有国内产业资本支持的企业,股价均一塌糊涂。

(作者系美股观察家)

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